吴庆:警惕来自离岸市场的流动性冲击

 http://www.lgmi.com    发表日期:2011-4-18 8:58:22  兰格钢铁
    [世华财讯]吴庆指出,人民币区域化需要有长远而整体的顶层设计,更需要有步骤和有次序的改革。在香港市场上发行以人民币计价的金融产品(包括债券和股票)增长迅速,是增加内地货币供应的新途径,这一点应引起决策者的高度注意。

    综合媒体4月18日报道,对于近年来香港磅礴兴起的人民币离岸市场业务,国务院发展研究中心研究员吴庆指出,人民币区域化需要有长远而整体的顶层设计,更需要有步骤和有次序的改革。如果不是这样,内地有可能为香港人民币离岸市场发展承担风险和付出代价,最终却不能实现“双赢”的政策目标。

    不久前,《财经》杂志刊登了摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆的文章——“池子论”与人民币国际化,认为我国香港人民币离岸中心符合周小川行长的“池子”标准,留在我国香港地区的人民币是“被圈在池子里的热钱”;在人民银行推动以贸易结算为突破口的人民币国际化过程中,一个以人民币形式存在的热钱“池子”已经在我国香港地区形成。王庆还提出两条建议:一是给我国香港地区提供更多的人民币,让我国香港地区成为投机人民币升值的“赌场”;二是严格限制我国香港地区留存的人民币回流境内,以避免冲击境内货币和金融市场。

    作者同意王庆的第二条建议,并愿意做以下补充。

    在当前存在跨境资本管制条件下,同一种币种的资金在中国境内外不同环境中的身价也不同。例如,相对于H股定价,最便宜的A股有30%的折价,最贵的A股则有300%的溢价。同样,鉴于离岸市场上的人民币资金也是外资,与内地市场上的人民币资金全然不是一种货币。既然离岸市场上的人民币是外资,就与境外的其他货币资金一样,应该接受同等严格的跨境资本管制:对人民币资金既不能网开一面,也不应该比其他币种更加严格。

    让离岸市场上的人民币回流境内,将增加境内流通的基础货币和各个层次的货币供给,有可能对内地的货币和金融市场造成冲击。但是,这个冲击并非不然会发生,有可能被化解掉。事实上,人民银行规模日益庞大的对冲(sterilization)操作就是用来消弭日益增长的跨境资金造成的冲击。因此,限制离岸市场上的人民币回流境内的原因,与其说是避免冲击境内货币和金融市场,还不如说是可以降低人民银行的对冲成本。

    从长期来看,中央政府支持我国香港特别行政区发展人民币离岸业务,既有助于维护和强化我国香港地区的国际金融中心地位,也有助于人民币的区域化。但是,人民币区域化需要有长远而整体的顶层设计,更需要有步骤和有次序的改革。如果不是这样,内地有可能为香港人民币离岸市场发展承担风险和付出代价,最终却不能实现“双赢”的政策目标。从2010年7月开始,在我国香港市场上发行以人民币计价的金融产品(包括债券和股票)增长迅速,是增加内地货币供应的新途径,这一点应引起决策者的高度注意。

    例如,财政部2010年12月在我国香港发行了50亿元3年期、5年期和10年期人民币国债,利率比在内地发债低了1.5-2.2个百分点。财政部的这个操作把境外的“外汇人民币”变成了境内的人民币,但增加了人民银行的对冲压力。尽管这对财政部来讲是非常划算的,但如果将财政部的所得和人民银行的所失合计,可能“得不偿失”。

    因为,财政部占人民银行便宜是“左口袋放到右口袋”(因为财政部和人民银行都是国务院管辖部门),问题是占人民银行便宜的还不只是财政部。据香港金融管理局披露,我国香港地区人民币债市从2007年起步,2010年得到了快速发展。2010年,共有50只人民币债务工具(包括债券、存款证及股票挂钩票据)在港发行,总值约427亿元人民币。值得注意的是,发行主体不仅包括国家开发银行、亚洲开发银行和中国进出口银行等,还包括合和公路基建、麦当劳和卡特彼勒等。如果未来香港联交所可以发行人民币计价和交易的股票,将为我国香港地区人民币回流境内开辟新的通道。这无疑给资本跨境管制增加压力。

    事实上,资本跨境管制是降低人民币升值压力的一道屏障,尽管效果不尽如人意。如果经济体制和基本面不发生大的变化,人民币的升值压力在未来一段时间里还会持续存在。但如果在这样的条件下放松资本跨境管制,人民币升值压力将被市场投机进一步放大,政府调控经济的难度也将随之加大。总之,汇率自由浮动是放松资本管制的前提条件。发展离岸市场之前就应该让汇率自由浮动起来,而不是相反。
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