在航运业大周期复苏以及季节性旺季即将到来的大背景下，基本面不断向好的航运行业下跌空间有限，板块短期向上趋势较为确定
11年3月份申万航运板块指数整体下跌5%(-5%的超额收益)已部分反映高油价冲击。板块向上空间为26%。航运板块2011年动态PB为1.9X，较历史均值2.8X、中位数2.4X分别有47%和26%的上涨空间。因为我们认为：在航运大周期底部向上，同时供给过剩压力较市场一致预期要小的情况下，航运板块估值有向历史均值和中位数回归的趋势。相对PB0.8X，接近板块历史估值1.2X的低位，在基本面不断向好的情况下，下跌空间有限。
上调航运评级至“看好”。综合对于航运大周期、年度季节性周期和运力供给过剩压力的判断，我们上调航运评级至“看好”；看好航运业在大周期复苏和季节性旺季到来时的市场表现。
我们依次推荐中远航运(600428)、中海集运(601866)和中国远洋(601919)。
BDI：二季度将企稳回升
来自于订单交付的供给压力减轻。从我们持续跟踪的干散货船订单交付率看，2011年一季度干散货船订单交付率达到62%，高于去年同期54%的水平。后续来自于订单交付的供给压力减轻。
港口铁矿石在钢铁生产旺季的补库存行为将对铁矿石海运需求形成支撑。中国国内港口的铁矿石库存已经连续2个月下降，日均下降12万吨。虽仍在高位，但我们判断认为，随着钢铁生产旺季的到来，港口铁矿石的补库存行为将对铁矿石的海运需求形成支撑。
钢材生产旺季的铁矿石进口需求增加形成对BDI的支撑。我们认为伴随着钢铁开工旺季的到来，在“高港口铁矿石库存”、“高社会钢材库存”和“高铁矿石价格”均下降的情况下，中国对于进口铁矿石需求的增加将对铁矿石海运市场形成货量的支撑。
日本钢厂的超预期复工、灾后重建将形成增量的海运需求。我们认为：在未来供给过剩压力相对减轻的情况下，随着北半球钢材生产旺季的到来和日本的灾后重建启动，BDI将在二季度企稳回升。
由于北半球工业生产活动的最佳季节是在2季度(例如：钢材生产旺季、水泥生产旺季等)；而对于以大宗原材料运输为主的干散货船来说，2季度亦是其海运需求最旺盛的时候。同时，从海洋气候条件来说，2季度的航行条件是最佳的。航运的长、中周期均显示当前BDI处于复苏的通道之上，未来向上的趋势非常确定。
从航运业大周期来看，目前仍处在底部持续复苏的过程中。航运长周期一般在5-7年，目前此轮周期始于2008年的金融危机；经历2009年最悲惨的600多点后，BDI一路逐渐上行。中周期一般持续2-4年的时间，而底部持续的时间一般均在1年左右。此轮中周期始于去年的1月份。从2011年1月份的数据来看，我们发现BDI位于水平线下的幅度在收窄。
集运：最坏的时刻已经过去
根据我们的密切跟踪，我们发现节后至今班轮公司经历了三部曲：“量价齐跌”到“量升价跌”再到“量价齐升”。(1)2月下旬及3月中上旬由于货量恢复与集装箱运力恢复出现了一个月左右的“时间差”、加之高企的油价，班轮公司在这段时间经历了节后“最差”的时刻——量价齐跌。(2)由于货量持续不足，加之持续投入新的运力，班轮公司在3月下旬经历了“量升价跌”的尴尬局面。(3)目前北美航线已经能看到“量价齐升”、欧地航线则企稳。我们预计随着旺季的逐渐临近，班轮公司向下游转嫁成本的能力将随之提升，运价的提升亦指日可待。
据调研数据显示，4月最后2周的欧美航线运价将继续上涨。该数据是锦程物流网根据70000多组货代报价数据汇总而成，能够反映集装箱市场未来的运价走势。从该指数看，预计4月30日，欧美线运价较当前价格将有2%左右的上涨。
催化剂：欧地航线在4月底、5月初的调价计划和美线的新合同谈判价格生效。从我们跟踪的8大集装箱港口的情况看，港口的货量支持4月份运价的企稳回升，我们预计美线新合同谈判价格维持去年水平(美西1800美元/FEU、美东2800美元/FEU)。同期中国华北、华东、华南地区各港口的草根调研数据显示，大部分港口货量稳定、运价由于征收燃油附加费后有小幅上调。
上调航运评级至“看好”
综合对于航运大周期、年度季节性周期和运力供给过剩压力的判断，我们上调航运评级至“看好”，首推三家公司为中远航运、中海集运和中国远洋。
在经历2011年1季度运力集中投放、中国节后出口需求偏弱和高企油价的三重压力下，航运业在2月中下旬和三月份似乎又回到了最寒冷的2009年初。但在需求季节性、同时亦是周期性向上，油价冲击被充分预期和运力供给压力减弱的情况下，航运的最冷冬天已过，春天不远!
目前航运板块估值优势明显，安全边际高；依次推荐中远航运、中海集运和中国远洋。航运板块目前动态PB为19X，申万重点航运公司历史最低PB为12X；同时距历史PB中位数24X仍有约26%的空间。
中远航运仍是首推公司，其市值与公司船队重置成本的比例为1。首先，市值/船队RNAV=1.08；其次，公司“周期弱化”和盈利能力提升的趋势未变；(3)高油价对班轮运输的冲击已部分反映在股价表现中；再次，班轮行业中长期运力过剩压力或低于预期。催化因素：6月份半潜船交付、BDI/CCFI。
中海集运受益于班轮行业中长期扩充产能限制以及集运旺季来临，我们建议投资者密切关注。高油价对班轮运输的冲击已部分反映在股价表现中；班轮行业中长期运力过剩压力或低于预期；最受益于班轮运输复苏的标的。催化因素：新合同谈判价格的确定、集运旺季下班轮运价和装载率不断提高。
在集团整体上市预期加速和看好航运行业的情况下，建议投资者关注中国远洋的投资机会。其催化剂是新合同谈判价格的确定、集运旺季下班轮运价和装载率不断提高。主题催化因素：集团整体上市加速预期。
(申银万国) |
