11月外汇占款连续第二个月负增长，人民币即期汇率盘中近期频频触及跌停，人民币贬值预期增强引发的短期外部流动性冲击显而易见。长远来看，随着单边人民币升值预期的打破，基础货币供应将摆脱因外汇占款增长而被动投放的困境，货币政策调控将获得更多腾挪空间。
9月下旬以来，人民币即期汇率一改之前紧密跟随、总体略高于中间价的走势，不但汇价低于中间价，且背离程度逐步拉大，直至日内跌幅频频触及不超过当日中间价0.5%的限制水平。分析这一现象，原因主要有二：一是在欧债危机扩散阴影下，海外投资者收缩资金以备不时之需；二是市场上出现较强的人民币贬值预期，短期国际投机资本(即“热钱”)流出境内，在国际贸易结算过程中企业也更愿意采用美元结算，推升美元需求。上述因素也为外汇占款持续下降做出了解释。
但要看到，在特定条件下出现的阶段性走软，并不意味着人民币就此步入贬值通道。实际上，9月底以来人民币对美元即期汇率累计走高近0.4%。更重要的是，贸易顺差持续增长仍是人民币升值的长期动力。中美之间的基础利率差距等也对人民币未来走势形成支撑。当然，考虑到累计升值程度、国内外经济形势以及美元波动情况，未来人民币汇率有望呈现双向波动特征。
人民币升值预期逆转无疑会对短期外部流动性形成冲击，一定程度上给货币政策调控带来压力，但长远来看，可以把存款准备金率从对冲外汇占款的需求中解放出来，从而使货币政策拥有更大的回旋余地。
在人民币单边升值预期下，新增外汇占款成为基础货币投放的主要途径。为控制总体货币供应量，央行不得不通过公开市场操作或上调法定存款准备金率等进行对冲。为了控制物价总水平，货币政策调控力度从去年开始持续偏紧，存准率巨斧被频频祭出。经过12次上调之后，大型商业银行存准率水平曾上升至21.5%的历史高位。超高的存准率只是综合考虑各种因素后的非常态之举。
目前来看，货币政策将在“稳健”基调下“预调微调”，意味着调控力度将由之前的偏紧向中性方向迈进。考虑到公开市场到期量低迷令央行“难为无米之炊”，利率政策需要考虑CPI增幅等因素且影响较大，下调存准率就成为“微调”首选。此时人民币贬值预期升温导致外汇占款急剧下降甚至负增长，一定程度上解除了存款准备金率下调的后顾之忧。从这个角度看，继央行11月底宣布三年来首次下调存款准备金率之后，近期再次下调存准率依然可期。
此外，法定存款准备金率向常态回归有利于利率市场化改革的进一步深化。虽然市场一直以来习惯于把法定存准率当作数量型调控工具，但由于它影响到市场流动性，而流动性松紧程度最终将通过货币市场利率传导到融资利率上来，因此存准率也具有一定的价格政策属性。国际经验证明，当资金面紧张、市场融资供不应求时，实施利率市场化效果往往难尽如人意。而在存准率向中性水平靠拢、银行体系流动性适度充裕之后，平衡的融资供求关系将为利率市场化改革的推进营造较好环境。 |
