摘要：为什么直到现在才出现减产端倪？近期矿价的快速下跌使得成本同步估算毛利大幅回升，使得产量趋势减缓的概率有提高。2、持续下降的行业盈利在减产结束后将有所恢复，恢复的程度依赖于需求能否有效释放。
8月,迟到的减产
减产,是一般制造业在面临总需求回落时再正常不过的选择。然而,令人奇怪的是,在钢价自4月开始出现持续回落、多数钢厂面临亏损的情况下,今年的行业产量直至8月才有所回落。在迟到的减产终于出现以后,我们试图探讨以下两个问题:1、为什么产量至今才出现下降?2、实质性的减产出现后,行业将会发生什么变化?
为什么直到现在才出现减产端倪?
与很多大型制造业一样,钢铁生产及其表现出来的产量具有向下调整困难的刚性:一方面是由于设备大型化要求钢企对生产的连续性有更高的需求;另一方面则是重资产和高折旧使得行业利润和现金流对于产销量更为敏感,只要利润亏损不导致经营现金流为负,维持生产对个体而言是最佳的选择。因此,在钢价下跌之时只要生产经营不导致现金亏损,即使会计利润为负,钢企减产的动力也相对不足。这种产量向下调整的刚性源于经济人的理性行为,在各行各业以及其他国家的经验中均广泛存在,与国有属性不存在必然的关系,历次减产经验也提供了先关的佐证。因此,只要现金利润转好(无论是因为钢价上涨还是成本回落),我们都需要警惕产量重新抬头的可能性。近期矿价的快速下跌使得成本同步估算毛利大幅回升,使得产量趋势减缓的概率有提高。我们估算,如果9月以后行业日均粗钢产量均维持在8月下旬187.15万吨的水平不变,那么今年的粗钢产量累计同比增速为3.90%,比去年的8.89%出现明显下滑。
减产后,行业会发生什么变化?
我们通过观察历次减产前后钢价、盈利以及股价的变化规律发现:1、期货、现货价格的触底反弹往往发生在减产后期,表现为期货带动现货上涨;2、持续下降的行业盈利在减产结束后将有所恢复,恢复的程度依赖于需求能否有效释放;3、只有当减产结束钢价开始趋势上涨时,股价获得持续超额收益的概率才有所增加,但幅度并不明显。
就钢铁行业自身而言,钢企减产只是阶段性的设备停产和检修,并不是将产能永久关闭。因此,当需求开始恢复的时候,严重过剩的产能将使得供给快速释放的特点重新显现,并严重压缩了上行周期中需求带动钢价上涨和盈利改善的时间窗口,今年上半年的钢价和股价就将此展现得淋漓尽致。因此,困扰行业已久的中期盈利改善弹性不足的问题并非临时的减产能够解决,如果行业想持续获得超额收益,需求的重新恢复才是我们最需要期待的。
(长江证券) |
